Fixed Income - Monatliche Experten-Einschätzung - April 2024

Monat und Quartal im Rückblick

Trotz der höheren Inflationsdaten für Januar und Februar zeigte sich der Fed-Präsident Jerome Powell alles andere als beunruhigt, sondern betrachtete die Zahlen als Holperschwellen auf dem Weg zur Disinflation. Nachdem einige Daten gegen Ende des Monats eine eher restriktive Geldpolitik erwarten ließen, stellte Powell jedoch fest, die Fed habe es „nicht eilig, die Zinsen zu senken“. Somit bleibt abzuwarten, ob sich der Ton der US-Notenbank in den kommenden Wochen ändert.

Die höheren Inflationsdaten in Verbindung mit den positiven Wachstumsdaten im Quartal (gemäß denen die US-Wirtschaft im vierten Quartal 2023 um 3,4 % gewachsen ist) verliehen dem S&P 500 Index erheblichen Auftrieb (+10,6 % seit Jahresbeginn). Gleichzeitig verengten sich die Kreditspreads von Hochzinsanleihen und die Ölpreise stiegen (Rohöl der Sorte Brent verteuerte sich im Quartalsverlauf um 13,6 % auf USD 87,48 je Barrel). Staatsanleihen entwickelten sich im Berichtsquartal dagegen deutlich schwächer. Gemessen an den ICE BofA-Indizes erlitten sowohl US-Treasuries 

(-0,9 %) als auch deutsche Bundesanleihen (-1,4 %) und britische Gilts (-1,7 %) im Quartalsverlauf Kursverluste, da die Inflation anhielt und die Zentralbanken den Zeitpunkt der ersten Zinssenkungen vom Jahresbeginn auf einen späteren Zeitpunkt verschoben. Trotz der insgesamt schwächeren Entwicklung in diesem Zeitraum war das Umfeld für Staatsanleihen im März positiver. Gegen Monatsende war jedoch eine stärkere Verkaufswelle zu verzeichnen, da weitere Daten eine restriktivere Geldpolitik erwarten ließen.

Der Juni scheint nun der wahrscheinlichste Zeitpunkt für eine erste Senkung der Fed-Leitzinsen zu sein; die implizite Anzahl der US-Zinssenkungen im Jahr 2024 hat sich auf höchstens drei verringert, nachdem Ende 2023 noch sechs bis sieben Zinsschritte in den Kursen eingepreist waren. Im März waren zwei weitere wichtige Ereignisse zu verzeichnen: Zum einen beendete die Bank of Japan ihre Negativzinspolitik, und zum anderen senkte die Schweizerische Nationalbank als erste Zentralbank eines G10-Staats in diesem Zyklus ihren Leitzins um 25 Basispunkte (Bp.) auf 1,50 %. 

Im ersten Quartal 2024 erreichten die Neuemissionen von Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating (IG) ein Rekordniveau. Die Spreads verengten sich im März weiter, unterstützt durch die Entscheidung der Fed, trotz des zuletzt gestiegenen Inflationsdrucks an ihrer Planung von drei Zinssenkungen in diesem Jahr festzuhalten. Wie in den Vormonaten bietet die Anlageklasse historisch hohe Renditeniveaus: Der EUR IG Index weist eine Rendite von 3,8 % auf, das Renditeniveau des GBP IG und des USD IG Index beläuft sich auf 5,4 %. 

Der Markt für hochverzinsliche (HY-) Anleihen verzeichnete im März eine solide Performance: Globale Hochzinsanleihen legten im Monatsverlauf um 1,1 % zu, wodurch ihre Gesamtrendite seit Jahresbeginn auf 2,0 % stieg. Die meisten Sektoren schnitten im Monatsverlauf positiv ab, mit Ausnahme der Bereiche Telekommunikation und Kabelnetzbetreiber, die um 2 % bzw. 0,1 % nachgaben. Die Aktivität am Markt für HY-Neuemissionen war im Berichtsquartal so rege wie seit über zwei Jahren nicht mehr; im März schwächte sich das Emissionstempo jedoch ab, und dieser Trend dürfte sich fortsetzen.

In den Schwellenländern (EM) schnitten Lokalwährungsanleihen im März schlechter ab als Titel in Hartwährung, wobei auf Hartwährung lautende Staatsanleihen mit 2,1 % seit Monatsbeginn (2,0 % seit Jahresbeginn) die stärkste Performance erzielten. Die Spreads verengten sich in allen Marktsegmenten weiter und erscheinen nun insbesondere bei Unternehmens- und Investment-Grade-Anleihen niedrig. Die Risikobereitschaft am Markt nahm insgesamt zu, wurde jedoch etwas gebremst, als die Erwartungen an Zinssenkungen in den USA zurückgeschraubt wurden; für den Rest des Jahres ist jetzt eine Senkung der Leitzinsen um 80–90 Bp. in den Kursen eingepreist.

Inflation

Angesichts der zuletzt hohen Inflationsdaten rechneten die Marktteilnehmer mit restriktiven Kommentaren des Fed-Präsidenten Jerome Powell. Gegen Ende des Monats überraschten Powell und die Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) den Markt jedoch positiv und nahmen bei der März-Sitzung des FOMC eine expansivere Haltung ein. 

Powells Rede anlässlich der Sitzung lieferte zwei wichtige Erkenntnisse: 

1) Nach Ansicht der Fed-Vertreter handelt es sich bei den zuletzt hohen Inflationsdaten überwiegend um kurzfristige Schwankungen, die die Gesamtentwicklung nicht verändern werden. Folglich hielt der FOMC an seiner Prognose von drei Zinssenkungen in diesem Jahr fest. 

2) Verringerung der quantitativen Straffung (QT): Powell deutete an, dass die Fed das Tempo der quantitativen Straffung bald verlangsamen und damit die Geldpolitik weiter lockern könnte.

Insgesamt war die Haltung des FOMC bei dieser Sitzung expansiv – deutlich expansiver als vom Markt erwartet. Daher legten sowohl Anleihen als auch Aktien zu.

Es hat uns jedoch etwas überrascht, dass diese expansiven Stellungnahmen von einem makroökonomischen Ausblick begleitet wurden, der eher auf eine restriktive Geldpolitik hindeutet. Wie üblich aktualisierte der FOMC seine Zusammenfassung der Konjunkturprognosen (Summary of Economic Projections, SEP), die Informationen über die Prognosen der Ausschussmitglieder für wichtige wirtschaftliche Variablen enthält. Dabei wurden die Erwartungen nach oben korrigiert. Der Ausschuss rechnet jetzt mit einem höheren Wirtschaftswachstum im Jahr 2024 (prognostiziertes BIP-Wachstum von 2,4 %, zuvor 1,4 %), einer höheren Kerninflation (2,6 %, zuvor 2,4 %) und einer niedrigeren Arbeitslosenquote (4,0 %, zuvor 4,1 %). 

Somit scheinen die expansiven Stellungnahmen des FOMC im Gegensatz zu seinen Wirtschaftsprognosen zu stehen, die eine restriktive Geldpolitik erwarten lassen. Sollten sich seine Prognosen als richtig erweisen, könnte es für den Ausschuss schwierig werden, eine Lockerung der Geldpolitik tatsächlich umzusetzen.

Staatsanleihen aus Industrieländern

Das Umfeld für Risikoanlagen war im ersten Quartal 2024 günstig. Staatsanleihen aus Industrieländern litten dagegen im Allgemeinen unter der anhaltenden Inflation, dem schwächeren Wachstum und der erwarteten Verschiebung der Zinssenkungen auf einen späteren Zeitpunkt in diesem Jahr. Im März entwickelten sich Staatsanleihen jedoch deutlich besser und konnten einige der Verluste vom Januar und Februar wettmachen. Der Bloomberg Global Aggregate Treasuries, in dem die Industrieländer stark gewichtet sind, stieg im Monatsverlauf um 0,8 %. Daher sind wir überzeugt, dass die Anlageklasse weiterhin Chancen bietet.

In den USA war die erwartete Verschiebung der Zinssenkungen der Fed auch im März ein Thema. Obwohl die anderen großen Zentralbanken traditionell auf den ersten Zinsschritt der Fed warten, preist der Markt nun zuerst eine Zinssenkung durch die Europäische Zentralbank (EZB) und die Bank of England (BoE) ein. Der jährliche Anstieg des Kern-PCE-Deflators (der bevorzugte Inflationsindikator der Fed) ging im Februar auf 2,8 % zurück. Es wird erwartet, dass die Fed zunächst einen Rückgang dieser Kennzahl auf 2,5 % abwarten wird, bevor sie mit Zinssenkungen beginnt. Der US Treasury Index verzeichnete im März eine positive Performance von 0,6 %, nachdem er sich im Januar und Februar schwach entwickelt hatte. 

In der Eurozone gaben Zentralbankvertreter im Monatsverlauf sowohl expansive als auch restriktive Kommentare ab, eine Zinssenkung der EZB von 25 Bp. bei ihrer Juni-Sitzung ist am Markt jedoch eingepreist. Da sich die EZB bei ihrem Ansatz stark von den veröffentlichten Daten leiten lässt, werden die Inflationsdaten für März entscheidend dafür sein, ob sie im Einklang mit den Markterwartungen handelt. Die Staatsanleihen der Eurozone entwickelten sich im Berichtsmonat ebenfalls positiv und legten um 0,9 % zu, nachdem sie in den ersten beiden Monaten des Jahres Verluste erlitten hatten. 

In Großbritannien überraschten die VPI-Zahlen für Februar positiv: Der Anstieg des Gesamt-VPI gegenüber dem Vorjahr verringerte sich von 4,0 % im Januar auf 3,4 %, der Anstieg des Kern-VPI sank von 5,1 % auf 4,8 %. Angesichts dieser Entwicklung rechnen die Marktteilnehmer jetzt mit einer größeren Wahrscheinlichkeit für Zinssenkungen in diesem Jahr. Der Optimismus hinsichtlich einer Zinssenkung der BoE bis Juni nimmt zu, doch dies ist noch nicht vollständig eingepreist. Nach einem enttäuschenden Start in das Jahr 2024 erzielten britische Gilts mit +1,7 % die beste Performance aller Staatsanleihen aus Industrieländern. 

Die Bank of Japan (BoJ) erhöhte erstmals seit fast 20 Jahren die Zinsen und beendete damit eine acht Jahre andauernde Negativzinspolitik. Der Zielsatz für den Leitzins wurde von -0,1 % auf eine Spanne von 0,0-0,1 % angehoben. Die Rendite zweijähriger japanischer Staatsanleihen (JGB) erreichte mit 0,18 % das höchste Niveau an einem Quartalsende seit 2011. Trotz dieses wichtigen Zinsschritts erklärte die BoJ, sie werde vorerst an lockeren Finanzierungsbedingungen festhalten.

Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

Quelle: Bloomberg, 31. März 2024

Investment-Grade-Unternehmensanleihen

Die Spreads verengten sich weiter, unterstützt durch die Entscheidung der Fed, trotz des zuletzt gestiegenen Inflationsdrucks an ihrer Planung von drei Zinssenkungen in diesem Jahr festzuhalten. Zudem verleiht die positive Wachstumsentwicklung dem Markt für Unternehmensanleihen Auftrieb, da das Risiko von Zahlungsausfällen begrenzt bleibt. Die Investment-Grade-Indizes schnitten daher im März im Allgemeinen gut ab und profitierten von engeren Spreads sowie stabilen oder niedrigeren Zinsen. Der USD IG und der EUR IG Index legten jeweils um 1,2 % zu, der GBP IG Index um 1,8 %. 

Titel mit höherem Beta entwickelten sich im Monatsverlauf weiter überdurchschnittlich, und die Renditekursen von Unternehmensanleihen flachten sich ab. Unter den einzelnen Ratingsegmenten schnitten BBB-Anleihen im Allgemeinen besser ab als Titel höherer Bonität, und zyklische Sektoren übertrafen nichtzyklische. Der Spread des Global Investment Grade Index liegt derzeit bei 99 Bp. und hat sich damit im Vergleich zum Vormonat leicht verringert. Die Anlageklasse weist weiterhin historisch hohe Renditeniveaus auf. So beläuft sich die Rendite im EUR IG Index derzeit auf 3,8 %, während der GBP IG und der USD IG Index eine Rendite von 5,4 % bieten.

Ausblick

Das makroökonomische Umfeld ist für die Anlageklasse nach wie vor günstig. Der Inflationsdruck lässt allmählich nach, während die Volkswirtschaften wachsen, wenn auch mit geringerem Tempo. Die Renditen sind im historischen Vergleich weiterhin hoch, und für 2024 werden nun Zinssenkungen erwartet, was festverzinsliche Anlagen im Allgemeinen stützen dürfte. 

Darüber hinaus sollten einige wichtige Aspekte hervorgehoben werden, die diese Anlageklasse derzeit attraktiv machen: 

1. Höherer Entwicklungsgrad des Markts: Das Anlageumfeld hat einen höheren Entwicklungsgrad erreicht, was niedrigere Transaktionskosten zur Folge hat. Dieser Anstieg der Markteffizienz kommt insbesondere Anlegern von Investment-Grade-Wertpapieren zugute. 

2. Wachsende Chancen: In den letzten Jahren ist das investierbare Universum der IG-Anleihen erheblich gewachsen, sodass Anlegern ein viel größeres Chancenspektrum zur Verfügung steht. 

3. Bessere Bonität: Die Qualität globaler erstklassiger Unternehmensanleihen hat sich in den letzten Jahren deutlich verbessert. Es waren mehr Herauf- als Herabstufungen zu verzeichnen, was die allgemeine Stärke der Unternehmensbilanzen verdeutlicht. Insbesondere hat sich der Anteil der Anleihen mit einem Rating von A erhöht, sodass sich dieses Segment zu einem wichtigen Bestandteil der IG-Indizes entwickeln könnte. Vor etwa drei Jahren hatten rund 51 % der Anleihen im Global IG Index ein Rating von BBB, während rund 39 % mit A bewertet waren. Inzwischen stehen die als sicher geltenden A-Anleihen kurz davor, erstmals seit etwa 10 Jahren den größten Bestandteil der IG-Indizes zu bilden.

4. Bewertungen: Die zusätzliche Vergütung für Anlagen in Unternehmensanleihen (der Spread) hat sich in den letzten Monaten verringert. Dies dürfte die Anleger dazu veranlassen, vorsichtiger zu agieren und Unternehmen höherer Bonität, beispielsweise Emittenten aus dem Investment-Grade-Universum, zu bevorzugen. Zudem bleibt die Gesamtrendite dieser Anlageklasse im historischen Vergleich attraktiv.

5. Natürliche Diversifizierung: Der Markt für Investment-Grade-Anleihen profitiert zudem von seiner natürlichen Diversifizierung, da er Durations- und Kreditrisiko kombiniert. Sollten die Volkswirtschaften in eine Rezession abgleiten, würde die Durationskomponente dieser Anlageklasse die Wertentwicklung unterstützen, da die Zinssätze sinken müssten. Falls die Volkswirtschaften hingegen weiter wachsen, dürfte dies die Spreads weiter stützen, was der Performance von Investment-Grade-Anleihen zugutekommen würde. 

Unter dem Strich erscheinen die Spreads im historischen Vergleich zwar möglicherweise nicht attraktiv, doch das positive gesamtwirtschaftliche Umfeld in Verbindung mit den vorgenannten Aspekten macht diese Anlageklasse aus unserer Sicht für Anleger besonders interessant. Wir sind überzeugt, dass aktive Anleger nach wie vor von Marktverwerfungen profitieren können, um die Auswirkungen der engeren Spreads zu mildern und potenziell eine bessere Performance zu erzielen.

Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

Quelle: Bloomberg, 31. März 2024

Hochverzinsliche Unternehmensanleihen

Dank des etwas geringeren Angebots und der stabilen Zinsen verzeichnete der Hochzinsmarkt im März eine solide Performance. Die globalen Hochzinsmärkte beendeten den März mit einem Plus von 1,1 %, wodurch ihre Performance seit Jahresbeginn auf 2,0 % stieg. Europäische Hochzinsanleihen entwickelten sich unterdurchschnittlich (mit einer Performance von nur 0,4 %), was der Belastung durch Anleihen von Altice France und andere notleidende Titel zuzuschreiben war. Das Ratingsegment CCC war mit einer negativen Wertentwicklung von -4,0 % besonders stark betroffen.

Die Spreads von US-Hochzinsanleihen verengten sich weiter und beendeten das Quartal bei 312 Bp.  Die Spreads von EU-Hochzinsanleihen beliefen sich Ende März auf 362 Bp. Diese Niveaus liegen sehr nahe an den im Jahr 2022 erreichten 10-Jahres-Tiefstständen von 301 Bp. Die Spreadverengung wurde von einer anhaltend starken technischen Komponente unterstützt.

Anleihen höherer Bonität aus dem BB-Segment profitierten von der sinkenden Zinsvolatilität und entwickelten sich im Monatsverlauf überdurchschnittlich. Das Ratingsegment CCC war einer stärkeren Volatilität ausgesetzt (insbesondere in Europa) und erscheint jetzt auf Relative-Value-Basis attraktiv. 

Die meisten Sektoren erzielten eine solide Performance, mit Ausnahme der abgestraften Bereiche Telekommunikation und Kabelnetzbetreiber, die um 2 % bzw. 0,1 % nachgaben. 

Das Angebot schwächte sich im März etwas ab, doch das erste Quartal 2024 ist nach wie vor das lebhafteste Quartal seit mehr als zwei Jahren. Viele Unternehmen nutzten den leichten Rückgang des Zinsniveaus, um in den Jahren 2025/2026 anstehende Fälligkeiten zu refinanzieren. Wir gehen davon aus, dass sich das Emissionstempo in Zukunft abschwächt. 

Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

Quelle: Bloomberg, 31. März 2024

Schwellenländeranleihen

Anleihen in Lokalwährung blieben im März hinter Hartwährungsanleihen zurück, wobei auf Hartwährungen lautende Staatsanleihen am besten abschnitten. Die Spreads verengen sich in allen Marktsegmenten weiter und erscheinen nun insbesondere bei Unternehmens- und Investment-Grade-Anleihen niedrig. Lediglich Anleihen mit CCC-Rating weisen nach wie vor weitere Spreads auf als vor der Covid-Krise. Die Risikobereitschaft am Markt nahm insgesamt zu, doch die Erwartungen an Zinssenkungen in den USA wurden etwas zurückgeschraubt; für den Rest des Jahres ist jetzt eine Senkung der Leitzinsen um 80-90 Bp. in den Kursen eingepreist. 

Staatsanleihen in Hartwährung entwickelten sich weiterhin überdurchschnittlich – eine Tendenz, die bereits seit Jahresbeginn zu verzeichnen ist. Ein weiterer anhaltender Trend ist die Outperformance des Hochzins- gegenüber dem Investment-Grade-Segment. Seit Monatsbeginn erzielten Hochzins- und Investment-Grade-Papiere eine Performance von 0,5 % bzw. 2,4 %, und seit Jahresbeginn ist ihre Wertentwicklung mit 4,75 % bzw. -1,2 % noch unterschiedlicher. Die Marktperformance wurde auch durch den auf die Frontier-Märkte ausgerichteten NEXGEM Index unterstützt, der von einem allgemeinen Trend zu engeren Spreads profitierte und den Monat mit 3,5 % im Plus beendete. 

Seit Jahresbeginn liegt die Performance der Hartwährungssegmente des Marktes jetzt im positiven Bereich, da der Rückgang vom Januar inzwischen ausgeglichen wurde. Die Wertentwicklung der Hartwährungs-Staatsanleihen wurde im März von lateinamerikanischen Titeln dominiert. Lokalwährungsanleihen liegen jedoch immer noch leicht im Minus, da die Wechselkursentwicklung aufgrund der anhaltenden Aufwertung des US-Dollar die Performance weiterhin belastet. Im Segment der Lokalwährungsanleihen bildet der Nahe Osten das Performanceschlusslicht, während Asien die beste Wertentwicklung erzielte. Auch dieser Trend war bereits über weite Strecken dieses Jahres zu verzeichnen. 

Der Markt für Unternehmensanleihen entwickelte sich dank der Spreadverengung bei hochverzinslichen Titeln positiv, wobei das Hochzinssegment eine Performance von 1,2 % erzielte, während Investment-Grade-Anleihen um 0,9 % zulegten. Unter den einzelnen Sektoren der Unternehmensanleihen schnitten Immobilien-, Öl- und Gas- sowie Versorgungswerte am besten ab, während sich Finanz-, Infrastruktur- sowie Metall- und Bergbautitel unterdurchschnittlich entwickelten. Im Einklang mit der Wertentwicklung von Hochzinspapieren erzielten Regionen, deren Unternehmen in der Regel geringere Ratings aufweisen, darunter Afrika und Lateinamerika, eine stärkere Wertentwicklung, wobei Ghana und Ecuador besonders gut abschnitten. Dagegen blieben die Länder des Golf-Kooperationsrats (GCC) zurück, was auf ihren Investment-Grade-Status und die sehr engen Spreads ihrer Anleihen zurückzuführen ist.

Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

Quelle: Bloomberg, 31. März 2024

Währungen

Der US-Dollar wertete auf, da die erwarteten Zinssenkungen der Fed ausblieben. 

Obwohl die BoJ ihre Negativzinspolitik beendete, schwächte sich der japanische Yen gegenüber dem Dollar ab, da die japanische Zentralbank ihre expansive geldpolitische Haltung beibehielt.

Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

Quelle: Bloomberg, 31. März 2024

Der Wert eines Investments kann sowohl fallen als auch steigen. Dies führt dazu, dass Preise steigen und fallen können, und Sie bekommen möglicherweise weniger zurück, als Sie ursprünglich investiert haben. 

Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Ansichten sollten nicht als Empfehlung, Beratung oder Prognose aufgefasst werden.